前海开源王宏远:中特估理论是中国股市长牛慢牛的基础

时间:2023-06-11 00:00 来源:新浪基金 作者:佚名 阅读:566 原文链接:点击获取

2023年6月11日,前海开源基金公司合伙人、战略顾问王宏远先生,在由新浪财经主办的“基金嘉年华——致敬公募25周年,迈向高质量发展新时代”主论坛环节发表了主题为“中特估理论是中国股市长牛慢牛的基础”的演讲,以下为演讲实录:

2022年11月,中国证监会易会满主席在金融街论坛年会上首次提出了要探索建立具有中国特色的估值体系(以下简称“中特估”)。其后,易主席及有关金融证券监管领导在不同的场合也多次深入及细化了关于中特估的理念,这对于“新兴加转轨”的中国资本市场更好地发挥中国上市资产“定价之锚”的基准和引领作用做出了积极而重大的贡献。我们认真学习了易主席及各位领导的讲话精神后,对中特估有几点体会,今天和各位领导、各位朋友分享,不对之处请批评指正!

第一,中特估理论是中国上市资产长牛慢牛的理论基础和实践保障。改革开放45年以来,中国制造、中国产品已经成功地走向了世界,中国成为了世界第一制造大国、第一贸易大国、第一出口大国,不但在低、中、中高端国际产品市场遥遥领先,也在以5G为代表的部分高端制造、高端科技产品市场占有了一席之地,综合国力大大增强。但也应该看到,我们在芯片、软件等许多高端制造、高端科技产品市场还受制于西方国家,经常被“卡脖子”。同时,中国人民币、中国上市股票、中国债券等广义中国产品在国际市场上还没有得到应有的地位。为了简化分析,我们下面把国际市场上的低、中、中高端实体产品统称为浅层产品,把高端制造、高端科技产品、各国货币、各国上市股票、各国债券等统称为深层产品。对比现状我们发现,中国的浅层产品在国际市场上已经得到了应有的重视和市场地位,但是中国的深层产品目前在国际市场上还没有得到应有的重视和市场地位,我们的深层高端制造、高端科技产品被部分西方国家围追堵截和封杀,中国人民币、中国上市股票、中国债券在国际市场的地位和占比和我们的GDP在世界的占比还严重不匹配。要解决这一问题,就必须要用中特估的方法为中国人民币、中国在海内外上市的股票资产、中国债券进行定价,而不是单纯依靠西方的政客、媒体、交易员们用西方的价值观和意识形态对中国人民币、中国股票、中国债券进行定价,并让我们被动地被迫接受。

以最近为例,虽然中国经济今年的复苏是全世界大经济体中最好的,但是现实情况是,由于离岸人民币汇率市场、香港股市、美国中概股市场主要是由西方人士按照西方的价值观和意识形态主导的,按照西方的叙事逻辑解释中国经济的复苏情况、解释地缘政治、解释中国人民币汇率、中国股票、中国债券,其叙事逻辑形成的片面和歧视性的情绪以及折价估值的结果进而传递到国内市场,结果是世界上经济复苏最好的经济体的货币是贬值的、股市是下跌的;而一些挣扎在经济衰退边缘和高通胀漩涡中的经济体货币是升值的、股市是上涨的。这些现状虽然明显不合理,但却是现实,因为这本身就是百年未有的国际大变局背景下国际竞争与博弈的一部分。严重脱离中国良好基本面的中国人民币、中国股票、中国债券的长期低迷表现,对中国国家利益的负面影响不小于西方对中国高端制造、高端科技产品进行封锁制裁带来的负面影响,必须要迅速地加以改变,而改变的路径没有简单有效的灵丹妙药,必须要有理论的创新和支撑,而这一理论就是中特估理论,要用中特估理论对中国人民币汇率、中国股票、中国债券进行定价估值,多措并举、国内外兼顾,引导国内投资者和国际投资者接受中特估理论,拥抱中国资产,使目前被严重低估的中国人民币、中国股票、中国债券逐步从被严重低估提升到轻微低估、从轻微低估提升到合理估值、再从合理估值提升到合理溢价,讲好中国溢价故事。这是一个长期漫长的过程,需要国家、市场参与者等各方共同努力,但也是必须要马上着手做的。我很高兴地看到,我们的管理层已经高瞻远瞩地看到了问题的根源所在,并适时提出了中特估理论。

第二,我理解中特估的含义是,中国人民币、中国上市股票资产、中国债券整体上都是被低估的。一方面,国企股、民企股、外资股、混合所有制股等中国上市股票整体上都是被低估的,并不特指只有国企股是低估的;另一方面,中国公司在国内A股市场、港股市场、美国中概股市场等整体上都是被低估的。只不过分类别和分市场来看,国企股被低估的程度相对更深、中国公司在港股市场和美国中概股市场被低估的程度相对更深。因此从解决方案来看,不管中国公司在哪个市场上市、是什么所有制,在中特估定价模式下,估值水平整体上都应该得到提升,我们关注的重点不应该是在中国上市股票资产内部厚此薄彼、存量取舍。

第三,在中特估理论已经明确的情况下,大量细致而及时的配套政策更为重要。港股通南向开通人民币交易是必要的,国内增量人民币到港股、美国中概股市场直接下场参加中国公司定价是明智之举,这不但不会分流国内A股市场的资金,而是会抬升中国资产的估值定价底部,起到国内外市场底部交相抬高的良性循环效果。前些年,在日本股市长期低迷的时候,日本央行长期持续大量买入日本股票ETF和指数基金,截至目前,日本央行持有日本股市总市值的8%以上,为日本股票资产重估定价奠定了基础。时至今日,在日本股市创下30多年的新高后,包括巴菲特在内的国际资金大举买入日本股票,日本央行和国家队成功地实践了“日特估”。我们不禁要问,在日本央行和国家队多年以来在底部艰难的买入日本股票资产的时候,国际资金当时都在干什么呢?当时为什么不在底部买入日本股票,而是到现在30多年的高点区域才大量追涨买入呢?这说明,在一个国家的股票资产在某些特定时期暂时被国际市场认同度不高的情况下,一国央行和长线资金完全可以战略性地逆周期调节,直接下场买入本国优质上市公司股票,能够成功地提升本国上市公司的估值水平中枢;在特定困难时期不能只寄希望于靠言语劝说国际投资者拥抱本国上市股票资产,日本央行的成功案例对于我们解决目前处于地缘政治前线的中国海外上市公司股票估值问题来说尤其值得借鉴!

我们很高兴地看到,中特估理论的提出以及港股通南向开通人民币交易这两项资本市场的大政方针已经确定,这将对中国上市股票资产未来的长久慢牛走势奠定坚实的基础。执行细节方面,有几个小建议仅供参考:一是建议参照当年四大行上市前剥离出四大资产管理公司后,国家、四大行、四大资产管理公司、广大投资者尤其是中小投资者多方共赢的成功案例,是否可以考虑把央企国企的部分单纯社会职能剥离到上市公司以外形成独立主体,以后随着上市央企国企估值理性回归、融资功能通畅、盈利前景更好后,用国家持股市值增加和分红派息收入提升的双重增量反哺剥离出来的社会职能主体,最终实现国企央企估值提升与社会职能更有保障的双赢模式。二是建议在QDII额度、产品发行等方面,鼓励机构投资者加大投资在美国中概股市场及其它海外市场上市、且无法通过港股通制度覆盖的的中国公司。三是建议进一步完善长线资金持有上市股票的权益法核算制度,降低权益法核算的持股比例门槛,不再把委派董事作为必要门槛。四是建议A股市场主要成分股指数(例如沪深300指数成分股或中证800指数成分股)试行T+0交易和T+2清算,与港股市场、美国中概股市场交收制度接轨,方便国际资金配置A股资产。

我们坚信,在中特估理论的指导和各项配套政策的落实下,在市场参与各方的共同努力下,中国人民币、中国股票、中国债券等中国深层产品会进一步走向世界,从而实现中国资产的长牛慢牛!